大同证券 李志中

　　公司产能利用率全面释放。上半年公司受金融危机影响较大,营业收入与去年同期相比出现大幅下滑,进入下半年随着消费电子产品市场的回暖,公司业务出现反弹,第三季度营业收入环比有大幅增长,而且单季度净利润也大于去年同期。目前,公司产能利用率较为充足,目前电声器件产品产能利用率已经达到90%。之前公司的便携式音频产品业务比重较低,出货量少,但在蓝牙耳机业务承接了缤特力的全部订单后,在6月份完成产能转移,目前已经处于满产状态,从三季度财报来看,蓝牙耳机业务对总体业绩的贡献已经显现,预计全部规模效应将在2010年得到全面释放,初步估计是6亿营业收入贡献。此外,公司与诺基亚在数字麦克风方面的合作稳步推进,与部分NB电脑厂商在麦克风阵列方面的合作进展顺利,这也是2010年业务的一个增长亮点。

　　公司扩充原材料存货以迎接明年产能扩充。观察财务报表发现,歌尔声学在存货上较去年有大幅上升,经现场调研和与管理人员的沟通发现,库存明显增加的原因是公司为了降低生产成本,大量自制了用于生产的模具,此外还备用了大量原材料,为接下来订单的增加做准备。

　　定向增发扩产推动业绩将保持稳步提升。公司此次通过定向增发募集亿元用于以下项目。电声产品方面,公司此次募集的资金计划在微型数字麦克风项目投入亿元,设计产能为亿只,达产后预计年销售额为亿元,达产毛利率在30%~35%之间;手机扬声器/受话器计划年产能亿只, 2011年达产销售额为亿元,达产后毛利率可达25%~28%;2011年,数字音频产品达产销售额将达亿元,达产后毛利率可达20%~25%。

　　公司新增光电业务培育业务增长点。鉴于关键客户对背光源用LED 封装业务需求,歌尔声学受让潍坊华光新能电器有限公司全部股权,开始从事LED 相关产品的研发、生产和销售。此次募集4716万元的LED产品封装项目为公司新进入的领域,投产后主要从事SMD LED产品封装。从公司LED领域的看法得知,由于公司拥有以Samsung、LG、Nokia、Lenovo、ASUS等整机客户,相应的整机LCD显示屏对背光源有很大的市场需求,因此公司计划利用现有大客户成熟渠道,进行LED封装进入中大尺寸LCD面板背光领域。公司在SMD LED在10~11年设计年产能为5000、10000万只,预计在2011年达产后年销售额将6400万元;2010~2011年公司的大功率LED的设计产能分别为800万、1600万只,预计2011年达产后销售额能达到亿元。

　　产品价格年降幅在5%-10%之间,对毛利率影响不大。谈起明年原材料价格上涨时,公司对此并不担心,公司认为美元走弱,大宗商品价格不断上涨,再加上市场炒作,明年原材料价格也有上涨压力,但公司产品原材料主要为振膜、磁铁等,而对于黄金以及铜等原材料需求甚微,因此原材料涨价对公司的净利润影响很低。但公司的电声器件、LED等产品大都用于消费电子领域,消费电子产品会将价格不断下降和毛利率不断走低的压力传导至上游零部件供应环节,使公司电声产品和LED产品价格仍将处于下降通道,我们认为,2009~2011年,公司产品平均降幅为8%、6%、5%,不过受益于日后产能全部释放的利好因素,公司产品毛利率仍能保持稳定态势,以MEMS微型数字麦克风为例,目前的毛利率大概有30%-35%,但经过此次扩产,待产能利用率上升到90%时,毛利率便可以提升5个百分点。